问AI· 数据循环能否支撑宇树高估值预期？

一份关于 “ 人形机器人第一股” 的审慎乐观观察。

文丨李赓

7 月 2 日，宇树科技成功获批科创板 IPO 注册申请，这家备受瞩目的“人形机器人第一股”即将踏足资本市场。

大众对宇树的认知多源自短视频：机器狗列队行走的春晚画面，人形机器人后空翻的惊艳瞬间。这些短片的累计播放量高达上亿。在国内，宇树已超越创业企业的身份，成为“中国机器人引领全球”的代表性符号，这一符号意义已然确立。

上月，宇树的科创板 IPO 顺利过会，73 天的审核周期创下了近年最快纪录。这背后是招股书中的亮眼数据：2025 年营收预计达 16.99 亿元，同比增长 335%；扣非净利润 6 亿元；主营业务毛利率高达 60.13%。

当优必选、智元等竞争对手仍处于亏损状态时，宇树是唯一实现规模化盈利的人形机器人企业，其上市后的整体估值约为 420 亿元。

招股书披露的信息，也展现了宇树业绩亮眼背后的一些细节：人形机器人 73.6% 的销量流向科研教育机构，工业客户的比例仅为 9%。发明专利数量为 20 件，占总专利的 11.8%。2026 年 Q1 营收同比增长 68%，扣非净利润同比却下滑 52.55%。在提交上会稿时，宇树将首要风险从“技术突破不及预期”调整为“增速放缓及经营业绩波动”。

行业内部的竞争正加速升温：依据相关机构的预测，今年全行业人形机器人的产量预计将从 1.5 万台激增至 10 万至 20 万台。宇树 2026 年的主力产品将转为新款人形机器人 R1，其最低配价格从上一代 G1 的 8.99 万元降至 2.99 万元。

诸多迹象均指向同一方向——即将上市的宇树，将同步面对公司经营与行业竞争的剧变期。若继续以近两年的爆发式增长轨迹推算未来十年的发展，这样的预测结果必然存在偏差。

盈利的减速，非单一预估问题

利润的变动，是洞察宇树商业模式演进的绝佳窗口。宇树并非从一开始就享有高利润记录，而是经历了漫长产品和组织打磨阶段，直到 2024 年才在年度维度实现盈利转正。在 2024 年前，宇树处于“小规模收入 + 大量研发投入 + 人形业务初期投入”的亏损积累期。2024 年，宇树首次实现年度盈利，人形机器人收入比例从 2023 年的 1.88% 急剧提升至 27.60%，进一步推动综合毛利率从约 44.7% 提升至约 57%，实现了超 10 个百分点的跨越。

时间进入 2025 年，宇树人形机器人的收入占比继续攀升，达到 51.53% 成为最大收入来源。人形机器人销量从 2023 年的约 5 台激增至 2025 年的 5215 台，但单位价格从 59.34 万元调整为 16.76 万元。

2023 年人形机器人毛利率高达 87.7%，这主要源于当年出货量极小（仅约 5 台），该数据不具备参照价值。

2026 年第一季度，宇树实现营收 4.23 亿元，同比增长 68.49%；但归母净利润为 5001 万元，同比下跌 47.69%；扣非归母净利润 4025 万元，同比减少 52.55%。利润下滑最直接的原因，是成本端显著增加。

2026Q1 研发开支同比增加 3832.80 万元，重点投向具身智能大模型、运动控制算法及新产品开发。仅一季度的新增投入就相当于 2025 年全年研发费用的约 26%。这体现了宇树研发策略从“本体+小脑”向“本体+小脑+大脑”的扩展，导致研发投入被动增长。销售费用的增加，则与春晚等品牌推广活动有关。宇树正从“产品即流量”的轻量级营销模式，逐步转向更主动的品牌塑造策略。

若研发费用率升高至 12%~15%，销售费用率升高至 10